Grundlagen und Zweck
Die Graham-Formel ist vielleicht das ikonischste und zugänglichste Bewertungswerkzeug der Value-Investing-Strategie. Entwickelt von Benjamin Graham, dem Mentor von Warren Buffett und "Vater des Value Investing", zielt diese Formel nicht auf Perfektion ab, sondern auf Schutz. Ihr Zweck ist es, den inneren Wert einer Stammaktie konservativ zu schätzen und als schneller Filter zu dienen, um Qualitätsunternehmen zu identifizieren, die zu deutlich niedrigen Preisen gehandelt werden.
Die zugrundeliegende Philosophie ist die Sicherheitsmarge (Margin of Safety): Ein Investor sollte nur kaufen, wenn der Marktpreis erheblich unter dem geschätzten Wert liegt. Die Formel liefert einen Referenzwert für diese Berechnung. Sie ist in erster Linie für den defensiven Investor konzipiert, der Stabilität und Kapitalerhalt über schnelle Gewinne priorisiert.
Komponenten und Berechnungsmechanik
Die Graham-Formel kombiniert zwei wesentliche Kennzahlen der Unternehmenssolidität: die Fähigkeit, Gewinne (EPS) zu erzielen, und den Buchwert (BVPS).
Die vereinfachte Formel (moderne Version)
Die am häufigsten verwendete, an die Marktentwicklung angepasste Version lautet wie folgt:
Wobei:
V: Der geschätzte innere Wert der Aktie.
EPS: Gewinn je Aktie (Earnings Per Share) der letzten zwölf Monate (oder der Durchschnitt der letzten 5-7 Jahre für mehr Vorsicht).
BVPS: Buchwert je Aktie (Book Value Per Share).
22.5: Der Graham-Multiplikator, der sich aus einem KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) von 15 (als konservativ für ein wachstumsloses Unternehmen angesehen) multipliziert mit einem KGVB (Kurs-Buchwert-Verhältnis) von 1.5 ergibt.
Die Logik des Multiplikators
Der Koeffizient 22.5 ist eine Schlüsselbeschränkung. Graham bestand darauf, dass eine Aktie attraktiv sei, wenn ihr Preis nicht das 15-fache des Gewinns oder das 1,5-fache des Buchwerts übersteigt. Die Multiplikation beider Grenzen ergibt die Obergrenze von 22.5. Eine Aktie, die beide Bedingungen erfüllt, ist am attraktivsten: KGV ≤ 15 und KGVB ≤ 1.5. Die Formel kombiniert diese beiden Kriterien finanzieller Solidität in einer einzigen Bewertungskennzahl.
Praktische Anwendung und Anwendungsfälle
Die Anwendung der Formel ist ein dreistufiger Prozess: berechnen, vergleichen und die Sicherheitsmarge anwenden.
Anwendungsfall: Unternehmen mit Sachanlagen
Betrachten wir das Unternehmen Solide Fertigung mit folgenden Daten:
Aktueller Preis (P): 30 €
EPS (letzte 12 Monate): 2,50 €
BVPS: 18,00 €
1. Berechnung des inneren Werts (V):
2. Anwendung der Sicherheitsmarge:
Graham schlägt vor, bei 32 des inneren Werts zu kaufen, um den Schutz zu maximieren:
Entscheidung: Obwohl der geschätzte innere Wert (31,82 €) über dem Marktpreis (30 €) liegt, erfüllt er Grahams strikte Sicherheitsmarge nicht. Der Investor sollte warten, bis der Preis unter 21,22 € fällt.
Ideales Anwendungsszenario: Die Graham-Formel glänzt bei der Bewertung von Unternehmen mit soliden Bilanzen und Sachanlagen (Banken, Versicherungen, Versorger, traditionelle Fertigungsunternehmen), bei denen der Buchwert eine verlässliche Messgröße für die Unternehmenswerte ist.
Methodenkritik und Einschränkungen
Trotz ihrer Abstammung wird die Graham-Formel aufgrund ihrer Einschränkungen im heutigen Wirtschaftskontext stark kritisiert.
Ungünstig für modernes Wachstum
Das Modell ist gegenüber Unternehmen mit hohem Wachstum und Technologieunternehmen voreingenommen. Diese Unternehmen haben oft einen niedrigen Buchwert (ihre Vermögenswerte sind immateriell, wie Software oder geistiges Eigentum) und ein niedriges EPS (weil sie alle Gewinne reinvestieren). Die Formel kann das exponentielle Wachstumspotenzial eines Unternehmens wie Google oder Amazon in seinen Anfängen nicht erfassen, was sie für die Bewertung der meisten modernen Aktien unbrauchbar macht.
Vergleich mit dem Discounted Cash Flow (DCF)
Merkmal |
Graham-Formel |
DCF-Modell |
Komplexität |
Niedrig (schneller Filter) |
Hoch (erfordert mehrere Prognosen) |
Ansatz |
Vergangenheit/aktuelle Solidität (EPS, BVPS) |
Zukünftiges Potenzial (Cashflows) |
Risikoanpassung |
Implizit in der Sicherheitsmarge |
Explizit im Diskontsatz (WACC) |
Ideale für |
Stabile, ausgereifte Unternehmen mit Sachanlagen |
Unternehmen mit vorhersehbarem Wachstum, unabhängig von der Größe |
Während der DCF genauer bei der Projektion zukünftiger Cashflows und deren Diskontierung auf den Barwert ist, ist die Graham-Formel schneller und defensiver, basierend auf vergangenen Buchhaltungsfakten.
Häufige Fragen und Anpassungen für Investoren
Soll ich das EPS eines Jahres oder einen Durchschnitt verwenden?
Um dem defensiven Geist Grahams zu folgen, ist es entscheidend, das EPS zu normalisieren. Die Verwendung des Gewinns eines einzigen Jahres kann aufgrund von Konjunkturzyklen oder punktuellen Ereignissen irreführend sein. Die Empfehlung ist, den Durchschnitt des Gewinns je Aktie der letzten fünf bis sieben Jahre zu verwenden.
Wie beeinflussen Zinssätze die Formel?
Obwohl in der vereinfachten Version nicht explizit erwähnt, passte Graham sein Referenz-KGV an. In einem Umfeld mit niedrigen Zinssätzen (wie im letzten Jahrzehnt) rechtfertigen Investoren höhere KGV-Multiplikatoren. Wenn die Zinsen steigen, erhöhen sich die Opportunitätskosten des Kapitals und die Multiplikatoren schrumpfen. Der Investor kann in Umgebungen mit sehr hohen Zinsen konservativer sein, indem er den Multiplikator von 22,5 auf 20 oder sogar 18 reduziert.
Kann ich Geld verlieren, wenn ich unter dem Wert V kaufe?
Ja. Der innere Wert ist eine Schätzung, keine Garantie. Sie können Geld verlieren, wenn das Unternehmen bankrott geht, die Gewinne in Zukunft drastisch sinken (auch wenn das vergangene EPS gut war) oder Buchhaltungsbetrug vorliegt. Die Sicherheitsmarge ist keine Versicherung, sondern ein Puffer, der die Wahrscheinlichkeit eines Verlusts reduziert, aber niemals eliminiert.
Das endgültige Urteil: Wann sollte man sie verwenden?
Die Graham-Formel ist nicht das einzige Bewertungsmodell und für viele moderne Fälle nicht einmal das beste. Ihr Wert ist jedoch als Ausgangspunkt unveränderlich.
Sie sollten die Graham-Formel verwenden, wenn:
Sie nach Value-Optionen unter langweiligen, aber stabilen Unternehmen (Fertigungs-, Energie-, Versorgungsunternehmen) suchen.
Sie ein schnelles Screening-Tool benötigen, um offensichtlich überbewertete Aktien nach historischen Standards auszusortieren.
Ihr Hauptziel die Kapitalerhaltung und die Einhaltung einer strengen Sicherheitsmarge ist.
Es ist die Disziplin, der Fokus auf die Bilanz und die Beharrlichkeit, einen lächerlich niedrigen Preis für das Unternehmen zu zahlen, die Bestand haben, viel mehr als die genaue Zahl, die die Berechnung liefert. Es ist das Vermächtnis des intelligentesten Investors.
